商务部：11月份全国煤炭价格环比上涨1.3%

　　世房许世坛：商务部上涨希望2015年能够去一半库存 　　媒体：商务部上涨在世茂房地产控股有限公司3月31日举办的香港业绩会上，副主席兼执行董事许世坛表示，2015年还是希望可以去库存。

2015年前3月累计实现销售面积393.7万平方米，份全国销售金额460.6亿元。这也是华夏幸福首次进入北京市区，煤炭亦是其第三条产品线产业综合体的首个落地项目，此前该公司一向以围绕京津冀打造产业园闻名。

4月8日，格环比融绿发布捷报，新政后一周成交11亿。该公司去年实现营业收入208.51亿元，商务部上涨比2013年同期增长54.43%;实现归属于上市公司股东的净利润16.48亿元，商务部上涨比上一年增长28.22%;毛利率则同比微降2.17个百分点至59.88%。份全国【万科首季销售同比下滑15%】万科公布了第一季度的销售数据。煤炭核心提示：融创前三月销售145亿 融绿新政后一周成交11亿。【首开去年营收同比涨五成 2015年销售目标291亿】4月8日，格环比北京首开发布其2014年年度报告。

商务部上涨融创中国披露公司2015年销售目标为660亿元。份全国碧桂园首季销售大跌44% 与平安合作短期难见成效。3、煤炭商业房产抵押贷款和住宅抵押贷款的不同特点比较如下：煤炭 （二）全面的基础资产分析 在商业房产抵押贷款证券化的资产分析更多运用单个贷款基础分析和资产池的多样性分析相结合的方法。

（三）国内CMBS和REITs相关案例 今天讨论的主题是CMBS和REITs，格环比这两个产品在中国有自己独特的特点，与美国的标准化的操作方式有很大的不同。代理交易通过三个代理机构，商务部上涨即Ginnie Mae, Fannie Mae和Freddie Mac发行，商务部上涨主要以符合条件的多家庭住房抵押贷款（multi-family mortgage）为基础资产，操作和代理住房抵押贷款的证券化类似（由代理机构收购贷款，以代理机构名义发行），此类证券余额大约在3050亿美元左右（2013）。这样的复合型人才在中国并不多，份全国需要经验的积累和跨业的培养。目前有类似于CMBS的交易，煤炭是通过信托受益权的模式来完成的。

商业房地产抵押贷款的证券化也分为代理和非代理两部分。 REITs按照盈利模式可以细分为权益型、抵押型和混合型： （1）权益型REITs主要投资并运营地产项目，业务范围包括房地产开发、租赁、物业管理等，收入来源包括租金收入和房地产买卖价差。

所以，商业房产抵押贷款的信用质量主要是由抵押房产的质量决定的。非投资级支持证券为1.42亿，最低信用支持1.88%。废止条款 废止条款和收益保证金有类似之处，目的都是为了使贷款人获得的收益率和借款人按合同规定还贷的情况等同。气球型付款 商业房产贷款一般是气球型贷款，分期付款期一般是20-30年，到期日却一般在10年内或更短。

包括对每个房产类别的比例，主要区域的集中度，大额资产所占的比例，贷款年份的分布，特殊贷款的比例等方面的分析。贷款额度较大 商业房产抵押贷款的贷款额范围很广，根据项目的大小，可以小到几万美元，大到几亿。商业房产抵押贷款证券化可能是所有资产证券化中资产额度最不分散的。在优先次级顺序分配的结构下，资产池的本金现先用来偿付最高级别的证券，当高级别证券全部得到偿付后，低级别证券才可以分到本金。

（2）储贷方把贷款卖给由储贷方按照资产组合服务合同而成立的一个信托（发行人）。（一）REITs发展的海外经验 1961年，第一家REITs进入美国市场。

商业房产贷款证券化一般情况下的本金偿还次序。（3）混合型REITs则结合了权益型和抵押型两种REITs的特点，既参与物业直接投资开发又通过从事抵押贷款投资而获取收益。

以下介绍海印股份ABS项目的具体情况，资料主要来源于《海印股份信托受益权专项资产管理计划之计划说明书》。 （三）金融危机和交易问题 2007年金融危机爆发，美国住宅房地产迅速崩盘，商业房地产也紧随其后。（2）证券化的结构分析。由于A-1A跟资产池中的公寓类资产直接关联，它跟其他优级证券在分配上属于平行。三千多家储蓄银行中倒闭了七百四十七家。而中国，在REITs方案的重组过程中，因物业交易将产生相当多的交易税费，且由于REITs主要涉及物业的出租，房地产税的缴纳也将不可避免。

从2007年10月到2013年6月，原资产池中的二十二个贷款发生违约并被清算，平均损失严重度为39%，导致一亿九千六百万美元的损失。为了避免提前偿付风险，商业房产抵押贷款都会有提前偿付处罚条款。

中信启航针对不同偏好的投资人采用结构性设计，产品分为优先级和次级两类。该信托受益权收益基于信托贷款的质押物，即为海印股份及其旗下运营管理的14家商业物业未来的租金及其他相关收入。

接下来是实务操作，有三个问题，电力一般是国有资产居多，如果是国企股权转让需要进行资产评估、履行国资委审批流程并履行产权交易所挂牌（可能是形式上的）流程，程序比中信启航或苏宁要繁琐（中信集团只持有中信证券20%多股权国有控股没有那么强流程可能稍微简单一些，苏宁是民企龙头不涉及这个问题）。 三.商业房产贷款证券化的结构和特点 （一）CMBS结构 商业房产贷款证券化的证券结构也在一直演变和优化，CMBS交易的分档不断趋于精细。

极端情形：仅付利息贷款（IO）也一度流行，在2007年占当年新商业抵押贷款的近90%。 流动性机制VS过渡垫付问题 服务费和流动性垫付在现金流的分配中享有最高次序，如果垫付过多，可能造成在某一个月用垫付款来支付低级别证券利息后，下一个月因为优先偿还垫付款而没有资金来支付高级别证券的情况。具体结构如下图： GS 2007-GG10几个主要参与主体为： 卖方：RBS格林威治资本，高盛抵押贷款公司，雷曼兄弟，美联银行（Wachovia） 总服务商：美联银行（富国银行收购美联银行后成为总服务商） 特殊服务商：CWC资本资产管理公司（CW Capital Asset Management LLC） 受托管理人：富国银行 B档购买人：CWC资本（CW Capital） 承销商：RBS格林威治资本，高盛 （二）基础资产 GS 2007-GG10的基础资产是203个商业房地产抵押贷款。 另外，在现行规定下REITs投资者还需要纳所得税。

随着经济的萎缩，商业房产的价格下降，入住率下降，资产池的贷款的价值比例持续高，收入贷款率不断下降。总结： 1、GS 2007-GG10例子证明了证券结构设计的合理性和对信用风险化解的重要性。

GS 2007-GG10交易抵押房产表现的持续恶化导致了证券的损失和一系列的证券降级：截至2013年10月，GS 2007-GG10中除了A-1,A-2,A-3和A-AB保留了最初的Aaa/AAA评级外，其它证券都已经被降级或损失殆尽。而当资产池的损失达到14%时，次超优级证券就可能出现损失。

贷款价值比率（LTV） 贷款价值比率（LTV）= 贷款额度（L）/不动产的价值（V） 用来衡量资产借贷的杠杆大小，这个指标用来预测违约情况下贷款损失的严重程度（Loss Severity） 收入贷款倍数（DSCR） 收入贷款倍数（DSCR）= 净现金流（NCF）/贷款还贷支付比例 用来衡量现金流是否足够用于正常的还贷，很大程度上决定了违约的可能性（Frequency of Loss）。收益保证金 如果借款人提前还款，就必须向贷款人支付一定的罚金以保证贷款人的收益率和借款人按合同规定还贷的情况等同。

曾经被评为AAA级的超优级证券的市场利差（在LIBOR基准上）从50个基点年飙升至前所未见的1600个基点。商业地产的分析主要是对资产池中的每个贷款及其抵押资产进行详细的分析，评估资产的质量并测算出预期损失和现金流。和收益保证金的操作不同，废止条款中借款人不是将罚金付给贷款人，而是用高质量的证券（如美国国库券）来替换原合同中的抵押资产，并以这些证券的现金流来继续按原合同偿付贷款。美国政府的资产管理公司解决信托公司（Resolution Trust Corporation）负责关闭这些储蓄银行并处理它们账上留下的近四千亿美元的资产，其中很大一部分是商业房产抵押贷款，主要的创新渠道即是通过证券化。

另外，CMBS的投资人有限，也导致商业地产证券化发展动力不足。为保证租金定价和资产估值的公允，项目团队引入独立第三方机构对交易的公允性提供充分证据以有效避免可能的不利影响。

更证明了基础资产分析的重要性：如果对基础资产的质量表现没有合理的预测，证券结构的设计也就失去了意义。 （一）交易的证券结构 2007年6月，高盛抵押贷款证券信托发行了总额为75.63亿美元的商业地产贷款证券，交易名为2007-GG10，其中超优级证券为52.94亿, 最低信用支持30%。

NCF估值不反应空置房产的价值，保守的CAP Rate和稳健的NCF对房产估值经常会导致LTV100%。 【讨论纪要】 一.商业房产贷款证券化的发展简介 美国商业房产抵押贷款额约为3.14万亿美元，占总的房产抵押贷款余额的25%左右。